兔宝宝(002043) 事件 公司发布24年报及25年一季报，24年实现营业收入91.9亿元同增1.4%，实现归属净利润5.85亿元，同降15.1%，扣非净利润4.9亿元，同降16.0%。25Q1实现营业收入12.71亿元，同降14.3%，实现归属净利润1.01亿元，同增14.2%，实现扣非净利润0.87亿元，同增7.9%。 点评 板材业务稳健增长，下沉市场加速布局：24年公司装饰材料业务实现收入74.04亿元，同比增加7.99%，其中板材产品收入为47.70亿元，同比增加7.57%，板材品牌使用费（含易装品牌使用费4.93亿元，同比增长14.18%，其他装饰材料21.41亿元，同比增长7.60%。门店零售渠道方面，公司以乡镇渠道运营中心为抓手，加速推进乡镇市场布局，24年公司装饰材料业务完成乡镇店建设1413家此外持续拓展家具厂、家装公司等渠道。定制家居业务方面，24年全屋定制实现收入7.07亿元，同比+18.49%；裕丰汉唐实现收入6.1亿元，同比-46.81%。 24年毛利率基本稳定，商誉减值影响盈利：24年公司整体毛利率18.1%，同比变化-0.32pct，全年期间费率5.99%，同降0.74个pct24年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动+0.18/-0.7/-0.06/-0.2pct，管理费率下降或主要因为激励费用减少以及内部管控强化所致。24年公司信用减值损失-2.8亿元、资产减值损失-1.45亿元，合计较上年多计提1.89亿元，主要受到商誉减值的影响。 25Q1盈利改善，毛利率提升明显：25Q1公司净利率7.98%，同比+1.96pct，毛利率为20.86%，同比+3.08pct，毛利率改善明显，我们判断是销售结构变化所导致。25Q1公司期间费用率9.91%，同比+1.27pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.74/+0.46/+0.09/-0.02pct。 盈利预测：我们预计公司25-26年收入分别为97.1亿、102.6亿元，同比+5.72%、+5.61%，预计25-26年归母净利润分别为7.2、8.1亿元，同比+22.4%、+13.7%；对应25-26年PE分别为12.0X、10.6X 风险提示：地产竣工需求下行超预期，行业竞争加剧。

　　兔宝宝(002043) 核心观点 收入增长保持韧性，信用减值及商誉计提拖累全年业绩。2024年公司实现营收91.9亿元，同比+1.39%，归母净利润5.9亿元，同比-15.11%，扣非归母净利4.9亿元，同比-16.01%，EPS为0.71元/股，并拟10派3.2元（含税），2024年累计分红4.93亿元，分红率84.2%，同时公告2025年中期分红规划。收入增长保持韧性，装饰材料业务和全屋定制业务同比均实现稳健增长，利润承压主因裕丰汉唐控规模降风险、收入同比下滑，同时计提信用减值损失和商誉减值增加（信用减值损失增加0.53亿元，商誉减值增加1.3亿元）。2025Q1实现营收1.27亿元，同比-14.3%，归母净利润1.01亿元，同比+14.2%，扣非归母净利润0.87亿元，同比+7.9%，收入下滑受A类收入占比下降影响，A+B折算后总体仍保持相对韧性，利润增长受公允价值同比变动影响，上年同期为-0.1亿元。 乡镇下沉+小B拓展推动板材增长，全屋定制逆势继续提升。2024年公司装饰材料/定制家居业务分别实现营收74.04/17.2亿元，同比+8.0%/-18.7%，其中装饰材料业务中板材/板材品牌使用费/其他装饰材料收入分别为47.7/4.93/21.41亿元，同比+7.57%/+14.18%/+7.6%，装饰材料板块持续推动多渠道运营，持续拓展家具厂、家装公司，并加速下沉乡镇市场布局；定制家居业务中全屋定制/裕丰汉唐收入分别为7.07/6.1亿元，同比+18.49%/-46.81%，全屋定制持续品牌升级、完善产品矩阵，继续逆势增长。全年毛利率略有下滑，加强费用管控，回款依旧良好。2024年综合毛利率18.1%，同比-0.32pp，期间费用率6.0%，同比-0.8pp，其中销售/管理/财务/研发费用率+0.2pp/-0.7pp/-0.2pp/-0.06pp，管理费用率降低主因强化费用管控及股权激励费用减少所致。2024年经营性现金流净额11.5亿元，同比-39.7%，收现比/付现比为1.15/1.12，上年同期1.06/0.90，回款依旧保持良好，付款节奏有所波动；截至2024年末应收票据及账款+应收款项融资+其他应收款+合同资产合计7.9亿元，同比-39.0%。2025Q1毛利率20.9%，同比+3.0pp/环比+0.9pp，期间费用率9.9%，同比+1.3pp/环比+5.3pp，毛利率和费用率同比变动主因AB类收入结构影响，2025Q1经营性现金流净额-8.4亿元，同比+5.2%。 风险提示：地产复苏不及预期；渠道拓展不及预期；应收账款回收不及预期投资建议：经营有韧性，高分红持续，维持“优于大市”评级 公司多渠道布局持续完善，看好乡镇下沉及小B渠道持续拉动，以及依托板材优势定制家居业务的突破增长。考虑整体需求偏弱，下调25-26年盈利预测，预计25-27年EPS为0.96/1.04/1.14元/股，对应PE为11.0/10.1/9.2x，公司持续重视股东回报，高分红价值持续，维持“优于大市”评级。

　　兔宝宝(002043) 投资要点 事件：公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年实现营业总收入91.9亿元，同比+1.4%，实现归母净利润5.9亿元，同比-15.1%；剔除商誉计提影响，实现归母净利润7.2亿，同比+3.7%，扣非净利润6.2亿，同比增长6.2%。2025年一季度实现营业总收入12.7亿元，同比-14.3%，实现归母净利润1.0亿元，同比+14.2%。 品牌授权延续增长，持续推进渠道下沉。2024年：1）分产品看：装饰材料、柜类、品牌授权使用费、地板、木门分别实现营收69.1亿元(+7.6%)、12.9亿元(-24.5%)、5.0亿元(+13.5%)、3.8亿元(+0.4%)、0.4亿元(+99.8%)，其中工程定制业务的青岛裕丰汉唐实现收入6.1亿元(-46.8%)，严重拖累柜类业务；品牌授权费延续增长，彰显品牌竞争优势。2）分区域看：华东、华中、华南、华北等区域分别实现营收30.2亿元(+1.0%)、10.0亿元(+18.1%)、4.4亿元(-0.6%)、3.4亿元(+13.4)，华东基地市场较为稳健，华中、华北增幅显著。3）渠道方面：公司装饰材料门店共5522家，其中乡镇店2152家，易装门店959家，经销商体系合作家具厂客户达2万多家，渠道运作更加精细化。 毛利率相对稳定，费用率下降。2024年：1）毛利率：毛利率较去年同期下滑0.3个百分点至18.1%。2）销售费用率：公司高举高打进行品牌建设，品宣投入力度加大，销售费用略增0.2个百分点至3.4%；管理费用率：内部成本费用管控加强及股权激励费用减少，管理费用率较去年同期降0.7个百分点至2.2%；财务费用率、研发费用率分别较去年同期降0.2、0.06个百分点。3）净利率：综上影响，公司费用率较去年同期降0.8个百分点，扣非销售净利率下降1.1个百分点至5.3%。盈利能力有所承压，主因为受对子公司青岛裕丰汉唐计提商誉减值准备影响，减值同比增加1.9亿元至4.4亿元，对业绩有所拖累。 高端产品极具优势，竞争力持续提升。公司深耕装饰建材行业多年，品牌力、产品力竞争优势突出、渠道力强劲，综合竞争力不断增强，经营势能持续提升：1）公司聚焦高端品牌建设，始终坚持“兔宝宝，让家更好”的使命，具有巨大的市场声誉和卓越的品牌竞争优势。2）兔宝宝板材的环保健康性能优势突出，在环保品质、产品设计、加工工艺方面极具竞争力，产品力突出。3）公司在全国已建立了6000多家各体系专卖店，正大力推进渠道下沉，持续拓展零售分销、家具厂、家装公司、工装公司等核心渠道，渠道力持续增强。 盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为0.89元、1.05元、1.18元，对应PE分别为12倍、11倍、9倍。公司综合竞争优势突出，渠道端持续发力，成效显著，看好公司业绩弹性，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险；下游复苏或不及预期。

　　2024年报&2025年一季报点评：装饰板材稳健增长，减值影响业绩表现

　　兔宝宝(002043) 投资要点 事件：公司发布2024年报和2025年一季报。2024年公司实现营收91.89亿元，同比+1.39%；归母净利润5.85亿元，同比-15.11%；2025Q1公司实现营收12.71亿元，同比-14.3%；归母净利1.01亿元，同比+14.22%。 装饰板材稳健增长，加速推进渠道下沉。24年公司装饰材料业务实现收入74.04亿元，同比+7.99%，其中板材产品收入为47.7亿元，同比+7.57%，板材品牌使用费（含易装品牌使用费）4.93亿元，同比+14.18%。门店零售方面公司持续推动渠道下沉，加速推进乡镇市场布局，24年公司装饰材料业务完成乡镇店建设1413家，截至年末乡镇店2152家；同时公司大力推动各地区家具厂业务的开拓快速抢占市场份额，期末公司经销商体系合作家具厂客户约2万多家。定制家居业务方面，24年全屋定制实现收入7.07亿元，同比+18.49%；裕丰汉唐实现收入6.1亿元，同比-46.81%。 期间费用率有所下降，减值增加影响当期业绩。2024年公司销售毛利率18.1%，同比变动-0.32pct，分品类来看定制家居业务毛利率同比下降2.29pct。期间费用率方面，2024年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动+0.18/-0.7/-0.06/-0.2pct，管理费用有所摊薄。2024年公司信用减值损失-2.8亿元、资产减值损失-1.45亿元，合计较上年多计提1.89亿元，主要受到商誉减值的影响。 经营性现金流有所下滑，继续保持高分红。2024年公司经营活动现金净流量11.52亿元，上年同期为+19.1亿元，现金流净额的下降主要系购买商品和劳务支付的现金增加。2024年报拟每10股派发现金红利3.2元（含税），叠加2024年中期分红，2024年合计分红率达到84%。 盈利预测与投资评级：公司是装饰板材行业龙头，公司在巩固经销渠道优势的同时，应对行业趋势变化公司积极拓展家具厂、家装公司等渠道，并积极进行乡镇市场的渠道下沉，定制家居业务零售业务坚持中高端定位、工程业务优化客户结构稳健经营。我们调整公司2025-2026年并新增2027年归母净利润预测为7.54/8.77/9.58亿元（2025-2026年前值为8.39/9.49亿元），对应PE分别为12.2X/10.5X/9.6X，考虑到公司装饰材料业务稳健发展，维持“增持”评级。 风险提示：下游房地产竣工不及预期的风险、行业竞争加剧的风险、应收账款回款风险。

　　兔宝宝(002043) Q1收入小幅承压，利润保持稳健增长 2025Q1公司实现收入12.7亿，同比-14.3%，归母、扣非净利润为1.01、0.87亿，同比+14.22%、+7.88%，Q1非经常性损益同比增加0.06亿；2024年公司实现营收91.89亿，同比+1.39%，归母、扣非净利润分别为5.85亿、4.9亿，同比分别-15.11%、-16.01%，非经常性损益为0.95亿，同比减少0.11亿；24Q4实现收入27.25亿，同比-18.2%，归母、扣非净利润为1.03、0.63亿，同比-55.75%、-69.84%，业绩承压主要系Q4减值损失增加。2024年度公司拟派发现金分红2.63亿，叠加半年度分红全年拟实现现金分红4.93亿，分红比例84%，对应4月24日收盘价股息率为5.4%。我们预计公司25-27年公司归母净利润为7.5、8.7、10亿（25、26年预测前值7.6/8.7亿），对应PE为12.2、10.6、9.1倍，维持“买入”评级。 装饰材料业务稳定增长，Q1毛利率同比改善 分业务看，24年装饰材料、定制家居业务分别实现收入74、17亿，同比+8%、-18.7%，毛利率分别为17%、21.3%，同比+0.51、-2.29pct；工程定制业务的青岛裕丰汉唐实现收入6.10亿元，同比减少46.81%，工程业务控规模降风险。分产品看，装饰材料、柜类、品牌授权费分别实现收入69、13、5亿，同比+7.6%、-24.5%、+13.5%，毛利率为11.2%、23.3%、99.4%，同比+0.19、-1.66、+0.24pct，柜类产品下滑较多主要系裕丰汉唐工程收入下降。24年公司综合毛利率为18.1%，同比-0.32pct，Q4单季度毛利率为19.95%，同比+2.28pct，25Q1毛利率进一步提升至20.9%，同比+2.99pct。 经销业务保持韧性，加快乡镇市场布局&深耕家具厂渠道 分渠道，24年经销、直销分别实现收入60、27亿，同比+5.2%、-7.8%，毛利率分别为10.4%、20%，同比-0.01、-1.77pct。门店零售渠道领域，公司加快乡镇市场布局，2024年公司装饰材料门店共5522家，其中乡镇店2152家，易装门店959家，分别同比增加1757、1525、50家。家具厂渠道领域，不断扩大与地方定制家具工厂合作的数量，截至24年末公司经销体系合作家具厂客户达2万多家。 费用管控有效，减值损失拖累盈利水平 24FY公司期间费用率同比下滑0.79pct至5.99%，销售、管理、研发、财务费用率分别同比变动+0.17、-0.7、-0.06、-0.2pct，管理费用率下滑主要系加强成本管控以及股权激励费用减少。资产及信用减值损失为4.25亿，同比增加1.89亿，其中商誉减值1.3亿，应收账款坏账损失2.7亿；综合来看公司24年净利率为6.48%，同比-1.36pct，25Q1公司净利率为7.98%，同比+1.96pct。24FY公司CFO净额为11.52亿，同比少流入7.58亿，收付现比分别同比变动+9.17pct、+22.77pct。25Q1经营性现金流净额为-8.35亿，同比少流出0.46亿。 风险提示：原材料价格大幅上涨；下游需求不及预期；渠道拓展不及预期；行业竞争恶化。

　　兔宝宝(002043) 投资要点： 兔宝宝（002043）发布2024年年报，公司实现营业收入91.89亿元，同比增长1.39%；实现归母净利润5.85亿元，同比减少15.11%；基本每股收益0.71元。 2024年营收微增长，归属净利润下降。2024年公司实现营业收入91.89亿元，同比增长1.39%；实现归母净利润5.85亿元，同比减少15.11%；归属于上市公司股东的扣非净利润为4.90亿元，同比减少16.01%。其中Q4公司实现营业收入27.25亿元，同比减少18.21%，季度环比增长6.61%；实现归母净利润1.03亿元，同比减少55.75%，季度环比减少56.85%。公 司营收微增，归属净利润同比下降，主要由于计提存货跌价、合同资产、其他非流动资产、商誉等减值准备。2024年资产减值合计为1.45亿元。2024全年基本每股收益0.71元；公司拟向全体股东每10股派发现金红利人民币3.2元（含税）。 装饰材料维持增长，定制工程下降明显。公司各业务中，装饰材料营收占比80.58%；定制家居业务营收占比18.72%；其他业务营收占比0.7%。2024年公司装饰材料业务实现收入74.04亿元，同比增加7.99%，其中板材产品收入为47.70亿元，同比增加7.57%，板材品牌使用费（含易装品牌使用费）4.93亿元，同比增长14.18%，其他装饰材料21.41亿元，同比增长7.60%。2024年定制家居业务实现营业收入17.20亿元，同比减少18.73%，其中兔宝宝全屋定制业务实现收入7.07亿元，同比增长18.49%，工程定制业务的青岛裕丰汉唐实现收入6.10亿元，同比减少46.81%。整体看，装饰材料业务整体增长态势良好，各细分板块均有不同程度增长；定制家居业务中零售业务增长，工程业务则出现下滑。 管理费用及财务费用下降明显。2024年公司销售费用/管理费用/财务费 用/研发费用分别为3.16亿/2.04亿/-0.34亿/0.65亿，同比分别+8.39%/-23.04%/-126.18%/-5.96%。销售/管理/财务/研发费用率分别为3.44%/2.22%/-0.37%/0.71%，同比+0.22/-0.70/-0.20/-0.06pct；累计总费用率为5.99%，累计-0.74pct。其中公司加强内部成本费用管控及股权激励费用减少，带来管理费用明显下降；加强营运资金管理，利息收入增加，财务费用同比减少1897.07万元。公司整体费用管理能力提升。 毛利率维持稳定，负债率水平小幅下降。2024年公司销售毛利率为18.18%，较2023年下降0.32个百分点。其中装饰材料业务毛利率17.04%，比上年同期+0.51%；定制家居业务毛利率21.26%，比上年同期-2.29%。2024第四季度公司毛利率为19.95%，同比增加2.42pct，季度环比增加2.88pct。公司整体毛利率维持稳定。截至2024年底，公司资产负债率为46.59%，同比减少0.98pct。 总结与投资建议：公司深耕以家具板材为核心的装饰材料领域，经过30余年发展，已成为国内销售规模最大、渠道覆盖最广、专卖店数量最多、经营品类最全的行业龙头企业之一。公司以板材业务为主、定制业务为辅的经营策略，销售渠道多元，并且持续优化升级，近年来聚焦于有发力空间的小B渠道（家装公司、家具厂等），持续稳定提升公司的市场占有率，公司业绩也将具备韧性。预测公司2025-2026年EPS分别为0.94元、1.1元，对应当前股价PE分别为11.7倍、10倍，建议关注。 风险提示：房地产优化政策出台力度低于预期，“房住不炒”仍持续提及，地方政府救市政策落实及成效不足，楼市销售复苏低于预期带来行业需求下降。基建投资增速低于预期，带来行业需求下滑。宏观经济转弱，带来建材消费需求不足。公司两翼业务及新产品拓展低于预期。公司市场份额提升及业绩增长低于预期。

　　兔宝宝(002043) 事项： 公司发布2024年报及2025年一季报，2024年实现营收91.9亿元，同比增长1.4%，实现归母净利润5.9亿元，同比下滑15.1%。2025Q1实现营收12.7亿元，同比降14.3%，归母净利润为1.0亿元，同比增长14.2%。公司2024年度拟每10股派发现金红利3.2元（含税）。 平安观点： 2024年减值增加拖累业绩，2025Q1利润增长良好。2024年公司营收保持平稳、毛利率同比微降0.3pct至18.1%，期内公司加强内部成本费用管控及股权激励费用减少，导致期间费用率同比降0.8pct至6.0%。但归母净利润同比下滑15%，主要因对子公司青岛裕丰汉唐计提信用与商誉减值，导致减值同比增加1.9亿元至4.3亿元，拖累全年业绩。2025Q1公司收入同比下滑，或与收入确认模式有关，从毛利率同比提升3.0pct至20.9%可侧面印证，最终归母净利润同比增长14%，实现良好增长。 乡镇门店大幅增加，全屋定制收入增长较好。分品类看：1）装饰材料业务实现收入74.0亿元，同比增加7.99%，毛利率17.04%，同比增0.51pct。其中板材产品收入为47.7亿元，同比增加7.57%，板材品牌使用费（含易装品牌使用费）4.9亿元，同比增长14.18%，其他装饰材料21.4亿元，同比增长7.6%。期内装饰材料业务完成乡镇店建设高达1413家，期末装饰材料门店共5522家，其中乡镇店2152家、易装门店959家，而2023年末装饰材料门店共3765家，其中易装门店909家；另外期末经销商体系合作家具厂客户达2万多家，较2023年末1.6万多家进一步提升。2）定制家居业务实现营业收入17.2亿元，同比减少18.73%，主要受工程业务拖累；毛利率21.26%，同比降2.29pct，或与家装市场价格竞争激烈有关。其中兔宝宝全屋定制业务实现收入7.1亿元，同比增长18.49%，工程定制业务的青岛裕丰汉唐实现收入6.1亿元，同比减少46.81%。期末定制家居专卖店共848家，其中家居综合店341家（其中含全屋定制254家），全屋定制286家，地板店146家，木门店75家。 现金流保持良好，应收账款明显降低。2024年公司经营活动产生的现金流量净额为11.5亿元，低于上年同期的19.1亿元，主要因购买商品、接受劳务支付的现金同比增加较多所致，收现比115%，高于上年同期的105.9%。2024年末应收账款、票据及其他应收款合计7.6亿元，大幅低于2023年末的12.4亿元。 投资建议：维持此前盈利预测，预计2025-2026年公司归母净利润分别为7.5亿元、8.8亿元，新增2027年预测为9.6亿元，当前市值对应PE分别为12.3倍、10.4倍、9.6倍。行业层面，国内人造板市场空间广阔，未来存量房翻新将对人造板需求形成有力支撑，参考欧洲成熟市场过去六十年人造板产量呈现持续增长态势；同时国内竞争格局分散，未来消费者环保观念增强、叠加板材需求由C端分流至B端市场，行业集中度有望加速提升。公司层面，兔宝宝已构筑较强的品牌壁垒，深度绑定供应商与经销商，实现长期稳定的利润率与现金流。近年公司紧抓渠道变革，大力发展家具厂与乡镇渠道，布局定制家居业务，成长属性得到强化；并且公司重视员工激励与投资者回馈，分红慷慨且多次回购股权，股息率具备一定吸引力，维持“推荐”评级。 风险提示：（1）房屋装修需求下滑风险：2022年以来全国商品房销售持续下滑，按照2-3年的期房交付周期计算，2024年以后房屋竣工将面临下滑压力。若未来存量房屋翻新需求释放低于预期，或未来商品房销售继续下滑，将导致房屋装修需求承压，进而对板材行业、定制家居行业的需求以及公司业务拓展造成压力。（2）渠道变革与拓展不达预期风险：近年公司积极拓展家具厂客户，并布局乡镇市场，但更加广泛的销售半径与更加多元的销售渠道，对于公司管理水平要求更高，且渠道之间可能面临一定的业务竞争关系，未来若管理水平未能及时跟进，或是渠道拓展不顺畅，将对公司成长能力形成制约。（3）裕丰汉唐业绩拖累超预期：近年公司针对裕丰汉唐计提了不少信用减值与资产减值，同时对业务开展的要求更加严格。但当前房企客户资金压力仍大，若后续应收款回收不及时，仍可能存在减值计提压力，对公司整体业绩形成拖累。

　　兔宝宝(002043) 平安观点： 兔宝宝为国内人造板领军者，分红长期慷慨。兔宝宝是国内环保家具板材行业领先企业，业务涵盖装饰材料和定制家居，装饰材料、整体衣柜、品牌授权贡献公司主要毛利。生产以OEM代工为主，销售以经销为主（占比超6成），盈利能力优异（近十年净利率、ROE均值分别为7%与19%）且现金流稳健。尤其近几年业绩整体向好，在板材行业承压背景下实属不易。公司亦重视员工激励与投资者回馈，实施过三次股权激励与两期员工持股计划，分红慷慨且多次回购股权。 板材行业空间广阔，集中度或加速提升。国内人造板市场超七千亿，包括胶合板、纤维板和刨花板，终端需求包括家具制造、建筑装饰等。过去十年人造板产销规模稳步增长，2022年以来因地产下行略有承压，但未来存量房翻新需求可观，欧洲成熟市场过去六十年人造板产量呈现持续增长态势。格局方面，人造板因进入门槛低和产品同质化、格局高度分散。随着消费者环保观念增强、板材需求由C端分流至B端市场，近年板材行业集中度提升明显。其中渠道变革主要因近几年精装修与定制家居模式兴起推广，板材市场逐渐由传统零售分流至地产工程、定制家居或家具厂市场。尤其是定制家居发展向好，市场规模或超四千亿。 变革渠道、发力定制家居，成长属性强化。公司竞争力源于抓住消费者担忧板材甲醛问题的痛点，通过多年品牌营销获得消费者认可与品牌溢价，同时采用代工生产与经销模式、实现稳定的利润率与现金流。从成长性看，公司近年紧抓渠道变革红利，家具厂渠道业务占比从2018年个位数水平提升到2024年前三季度36.8%，2023年以来还大力布局乡镇渠道，装饰材料门店数量加速增长。截至2024H1末公司装饰材料门店4322家，其中乡镇店1168家。此外，为迎合行业定制趋势，公司还同时发力全屋定制，凭借人造板主业带来的材料优势，实现业务增长良好。 投资建议：行业层面，国内人造板市场空间广阔，未来存量房翻新将对人造板需求形成有力支撑，参考欧洲成熟市场过去六十年人造板产量呈现持续增长态势；同时国内竞争格局分散，未来消费者环保观念增强、叠加板材需求由C端分流至B端市场，行业集中度有望加速提升。公司层面，兔宝宝已构筑较强的品牌壁垒，深度绑定供应商与经销商，实现长期稳定的利润率与现金流。近年公司紧抓渠道变革，大力发展家具厂与乡镇渠道，布局定制家居业务，成长属性得到强化；并且公司重视员工激励与投资者回馈，分红慷慨且多次回购股权，股息率具备一定吸引力。预计2024-2026年公司归母净利润分别为5.9亿元、7.5亿元、8.8亿元，当前市值对应PE分别为15.7倍、12.4倍、10.5倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：（1）房屋装修需求大幅下滑的风险：2022年以来全国商品房销售大幅下滑，按照2-3年的期房交付周期计算，2024年开始房屋竣工将面临持续下滑压力。若未来存量房屋翻新需求释放低于预期，或是未来商品房销售继续下滑，将导致房屋整体装修需求面临大幅下滑的风险，进而对板材行业、定制家居行业的需求以及公司业务拓展造成压力。（2）渠道变革与拓展不达预期风险：近年公司积极拓展家具厂客户，并布局乡镇市场，但更加广泛的销售半径与更加多元的销售渠道，对于公司管理水平要求更高，且渠道之间可能面临一定的业务竞争关系，未来若管理水平未能及时跟进，或是渠道拓展不顺畅，将对公司成长能力形成制约。（3）裕丰汉唐业绩拖累超预期：近年公司针对裕丰汉唐计提了不少信用减值与资产减值，同时对业务开展的要求更加严格。但当前房企客户资金压力仍大，若后续应收款回收不及时，仍可能存在减值计提压力，对公司整体业绩形成拖累。

　　兔宝宝(002043) 投资要点 事件：公司发布2024年三季报，前三季度公司实现营业总收入64.6亿元，同比+12.8%，实现归母净利润4.8亿元，同比+5.6%；2024年单三季度实现营业总收入25.6亿元，同比+3.6%，实现归母净利润2.4亿元，同比+41.5%，单三季度业绩超市场预期。 不断强化渠道竞争力，持续拓展营收来源。1）渠道架构方面：公司深化渠道运营变革，成立乡镇渠道运营中心、家具渠道运营中心、家装渠道运营中心以及易装运营公司和工装运营公司，协同运营中心赋能经销商运营能力提升，持续强化渠道竞争力。2）渠道模式方面：大力推进装饰材料门店和易装门店招商建设，加快推进下沉乡镇市场挖掘；协助经销商构建1+N的新零售矩阵，布局天猫、京东、抖音等电商新媒体运营渠道，助力门店业绩增长，并为品牌推广赋能；加大力度推进家具厂、家装公司、工装渠道等B端客户开拓，持续拓展营收增长源。 毛利率有所下降，扣非净利率稳定。24年前三季度：1）毛利率：受商品房市场成交量下滑、装修建材需求疲弱影响，毛利率较去年同期下滑1.5个百分点至17.3%。2）销售费用率：受益于渠道势能增强，叠加营收规模增加，规模效应下销售费用率较去年同期降0.2个百分点至3.7%；管理费用率：预计股权激励费用计提同比显著减少，管理费用率较去年同期降1.2个百分点至2.4%；财务费用率、研发费用率分别较去年同期降0.3、0.1个百分点。3）净利率：综上影响，公司费用率较去年同期降1.9个百分点，扣非销售净利率提升0.1个百分点至6.6%，盈利能力较为稳定。 高端产品极具优势，竞争力持续提升。公司深耕装饰建材行业多年，品牌力、产品力竞争优势突出、渠道力强劲，综合竞争力不断增强，经营势能持续提升：1）公司聚焦高端品牌建设，始终坚持“兔宝宝，让家更好”的使命，具有巨大的市场声誉和卓越的品牌竞争优势。2）兔宝宝板材的环保健康性能优势突出，在环保品质、产品设计、加工工艺方面极具竞争力，产品力突出。3）公司在全国建立了4000多家各体系专卖店，是行业内渠道客户数量最多、市场覆盖最广、经销商资源最优的企业；此外，公司正大力推进渠道下沉，持续拓展家具厂、家装公司、工装公司等小B业务渠道，渠道力持续增强。综合来看，兔宝宝在品牌、产品、渠道等方面综合竞争优势突出，经营势能强劲。 盈利预测：预计2024-2026年EPS分别为0.80元、0.97元、1.15元，对应PE分别为15倍、12倍、10倍。公司综合竞争力突出，渠道端持续发力，成效显著，看好公司业绩弹性，给予公司2025年15倍估值，对应目标价14.55元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：经济大幅下滑风险；下游复苏或不及预期。

　　兔宝宝(002043) 事件: 2024年10月24日，兔宝宝发布2024年三季报：2024年前三季度，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润64.6/4.8/4.3亿元，分别同比+12.79%/+5.55%/+14.14%；2024Q3，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润25.6/2.4/1.9亿元，分别同比+3.56%/+41.50%/+23.50%。 投资要点: 2024Q3净利率同/环比改善明显，费用率管控良好：2024年前三季度，公司毛利率/归母净利率/扣非归母净利率分别为17.3%/7.5%/6.6%，分别同比-1.5/-0.5/+0.1pct。其中，扣非归母净利率与归母净利率变动差异较大主要系当期公允价值变动损益为-1820万元，去年同期为-5万元。2024年前三季度，公司期间费用率6.6%，同比-1.9pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.7%/2.6%/0.7%/-0.4%，同比-0.2/-1.2/-0.1/-0.3pct。其中，1）管理费用率下降较多或系本期股权激励费用同比减少所致；2）财务费用减少主要系本期利息支出同比减少，利息收入同比增加。单季度来看，2024Q3毛利率/归母净利率/扣非归母净利率为17.1%/9.3%/7.5%，同比+0.2/+2.5/+1.2pct，环比-0.2/+2.9/+1.2pct，归母净利率环比改善较大主要系信用减值损失环比收窄，以及资产减值损失与资产处置收益环比转正所致。减值方面，2024年前三季度公司计提信用减值损失0.87亿元，绝对值同比增加0.5亿元，主要系本期计提的应收账款坏账准备同比增加所致。考虑到2024H1公司根据单项计提分类的应收账款账面价值为1.02亿元，占当期应收账款的10.6%，我们预计此部分减值风险敞口可控，未来减值或主要来自于账龄提升带来的组合计提。 非流动资产有所增加，2024Q3现金流承压。截至2024年三季度末，公司资产负债率/有息负债率为45.7%/1.0%，同比-1.4/-1.6pct，主要系本期公司购入生产用厂房，减少了厂房租开云网页版 开云kaiyun赁面积，相应一年内到期的非流动负债同比减少；截至2024年三季度末，其他非流动资产较2024年初增加0.67亿元，主要系子公司裕丰汉唐支付工抵房款项增加。2024年前三季度公司经营性净现金流为4.2亿元，同比-52.0%，主要系购买商品、接受劳务支付的现金同比增加7.0%；同期，收现比为99.9%，同比-5.4pct。单季度来看，2024Q3经营性净现金流1.4亿元，同比-62.4%，主要系购买商品、接受劳务支付的现金同比增加14.6%；同期，收现比为99.9%、同/环比为-2.0/-1.6pct。 盈利预测和投资评级：考虑到一揽子增量政策正逐步出台以推进房地产止跌回稳，地产销售未来或有望回暖，有望刺激板材需求逐步改善，公司作为国内板材龙头，业绩成长可期。我们预计公司2024-2026年营业收入为101.5/112.0/123.1亿元，归母净利润为6.9/8.3/9.7亿元，EPS为0.8/1.0/1.2元，对应PE为15.2/12.7/10.9倍，维持“买入”评级。 风险提示：地产需求超预期下滑；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧；乡镇、家具厂等多渠道拓展不及预期；应收账款减值风险。

　　兔宝宝(002043) 投资要点： 兔宝宝（002043）发布2024年三季报，公司前三季度实现营业收入64.64亿元，同比增长12.79%；归母净利润4.82亿元，同比增长5.55%；扣非归母净利润为4.27亿元，同比增长14.14%；基本每股收益0.59元。 2024年前三季度归属净利润稳健增长，单季增幅超预期。公司2024年前三季度共实现营业收入64.64亿元，同比增长12.79%；归母净利润4.82亿元，同比增长5.55%；扣非归母净利润为4.27亿元，同比增长14.14%；基本每股收益0.59元。其中第三季度，公司营业收入和归母净利润分别为25.56亿和2.38亿，分别实现3.56%和41.50%的同比增长，季度环比增长分别为5.39%和53.17%，单季增长超预期。 投资净收益提升，增厚利润。公司第三季度毛利率为17.07%，同比上升0.21个百分点；净利率9.53%，同比上升2.42个百分点，环比提升2.95个百分点。公司单季度净利率提升较多，主要由于第三季度投资净收益大幅提升达0.33亿，同时费用管控理想，增厚利润。 费用管控能力增强。前三季度，公司销售、管理、财务、研发费用率同比分别下降0.21、1.20、0.32、0.14个百分点，总费用率降低1.86个百分点至6.56%，成本控制理想。其中第三季度，尽管销售费用率略有上升，但管理、财务费用率继续下降，总费用率同比减少0.69个百分点至5.97%，季度环比略上升0.05个百分点。整体看，公司费用控制良好。 资产负责结构持续优化。公司前三季度经营性现金流净流入4.20亿元，第三季度经营性现金流净流入1.41亿元，维持现金净流入。同时，应收账款同比减少2.21亿，资产负债率较去年同期下降1.39个百分点至45.71%，公司资产结构持续优化，流动性管理有效。 总结与投资建议：公司深耕以家具板材为核心的装饰材料领域，经过30余年发展，已成为国内销售规模最大、渠道覆盖最广、专卖店数量最多、经营品类最全的行业龙头企业之一。公司以板材业务为主、定制业务为辅的经营策略，销售渠道多元，并且持续优化升级，近年聚焦于有发力空间的小B渠道（家装公司、家具厂等），持续稳定提升公司的市场占有率，公司业绩也将具备韧性。预测公司2024-2026年EPS分别为0.92元、1.03元和1.15元，对应当前股价PE分别为13倍、11.5倍和10.2倍，建议关注。 风险提示：房地产优化政策出台力度低于预期，“房住不炒”仍持续提及，地方政府救市政策落实及成效不足，楼市销售复苏低于预期带来行业需求下降。基建投资增速低于预期，带来行业需求下滑。宏观经济转弱，带来建材消费需求不足。公司两翼业务及新产品拓展低于预期。公司市场份额提升及业绩增长低于预期。

　　兔宝宝(002043) 公司披露2024年三季报：24Q1-3实现营收64.64亿元，同比+12.79%，归母净利4.82亿元，同比+5.55%，扣非归母净利4.27亿元，同比+14.14%。其中，24Q3实现营收25.56亿元，同比+3.56%，归母净利2.38亿元，同比+41.50%，扣非归母净利1.92亿元，同比+23.50%。24Q3毛利率17.07%，同比+0.21pct、环比-0.15pct，净利率9.53%，同比+2.42pct、环比+2.95pct。 收入逆势增长，关注地产新政与10月地产销售对产业链信心的提振：根据统计局数据，今年1-9月建筑及装潢材料零售额累计同比下降2.6%，9月单月下滑6.6%（口径为限额以上企业商品零售额），公司收入逆势增长、表现突出，我们预计公司多渠道经营、密集分销乡镇下沉等销售策略持续奏效，性价比优势持续发挥。9月底以来，多地地产新政频出，并在“十一”期间上海、北京、广州等多地收获地产销售优异表现，给产业链注入一定信心，随着家电家居以旧换新刺激政策持续推进，住宅装修总需求有望托底向稳。 加强费用控制，持续充分计提：24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.42%/2.20%/0.68%/-0.34%，同比分别+0.11/-0.60/-0.02/-0.18pct。其中，24Q3管理费用同比减少1286万元，同比-18.63%；24Q3财务费用同比减少约486万元，主因利息收入增加、利息支出减少，如短期借款较年初减少2915万元、对应比例-48%。此外，关注单三季度债务重组损益2271万元。 持续充分计提，清理历史包袱。24Q1-3信用减值损失8694万元，去年同期减值为3821万元，24Q1-Q3信用减值损失分别为2231/4305/2157万元。24Q1-3资产减值损失1406万元，去年同期减值624万元。 此外，对三季报业绩影响较大的因素还包括：24Q1-3公允价值变动损益为-1820万元，去年同期为-5万元，24Q1-Q3分别为-1031/-1249/460万元。24Q1-3投资净收益为5119万元，同比基本持平，24Q1-Q3分别约为1187/648/3285万元，但单3季度投资净收益同比增长明显（23Q3约为400万元）。 现金流状态保持健康：24Q1-3经营性现金流净额4.2亿元，同比-52%，主因购买商品、接受劳务支付的现金同比+22%；货币资金较年初减少6.77亿元，用于分红、购买固定资产（比年初增加1.52亿元，购置生产厂房）、回购股份。期末应收票据及账款比年初减少2.28亿元，较去年同期-21%。 投资建议：我们看好公司①发力乡镇+线上+小B，多渠道布局；②板材+全屋定制，拓展产业链；③高比例分红。考虑到今年年末存在清理历史包袱、充分计提信用减值的可能性，我们预计2024-26年归母净利为5.51、7.76、9.36亿元，现价对应PE为18x、13x、11x，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险，市场下沉效果不及预期的风险，应收账款无法及时回收的坏账风险。

　　兔宝宝(002043) 经营质量提升，利润增速亮眼 公司发布三季报，兔宝宝Q1-3实现收入64.6亿，同比+12.79%，实现归母、扣非净利润分别为4.82、4.27亿，同比+5.55%、+14.14%；Q3单季度实现收入25.6亿，同比+3.56%，实现归母、扣非净利润为2.38、1.92亿，同比+41.5%、+23.5%。Q1-3非经常性损益为0.56亿，同比减少0.28亿。Q3业绩表现亮眼主要系毛利率改善、费用率压降以及Q3投资净收益同比增加0.29亿元。 Q3毛利率小幅回升，费用管控成效持续显现 24Q1-3公司毛利率为17.3%，同比下滑1.54pct，单三季度毛利率为17.07%，同比提升0.21pct；期间费用率同比下滑1.86pct至6.56%；销售、管理、研发、财务费用率分别为3.70%、2.58%、0.72%、-0.44%，分别同比变动-0.21、-1.20、-0.14、-0.32pct，费用管控能力提升。 净利率略有承压，应收账款较好改善 24Q1-3资产及信用减值损失为1.01亿，同比增加0.57亿，综合影响下24Q1-3净利率为7.62%，同比-0.60pct，单三季度净利率提升2.42pct至9.53%。24Q1-3公司CFO净额为4.20亿，同比少流入-4.55亿，收付现比分别为99.92%、97.37%，同比-5.41、+5.68pct。截至24Q3应收账款较年初减少1.96亿，其他非流动资产较年初增加0.67亿，主要为裕丰汉唐的支付工抵房款增加。 中长期仍看好公司发展潜力，维持“买入”评级 24年上半年现金分红2.30亿（含税），分红比例为94.21%，高分红彰显投资价值。目前多地推出住宅装修以旧换新补贴，或能促进家装消费回暖。考虑到地产销售复苏整体较慢影响板材需求，我们下调公司盈利预测，预计公司24-26年归母净利润为6.6/7.6/8.7亿（前值为7.2/8.3/9.4亿），对应PE为16/14/12倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨；下游需求不及预期；渠道拓展不及预期；行业竞争恶化。

　　兔宝宝(002043) 事件：公司发布2024年半年报，2024H1实现营业收入39.08亿元，yoy+19.77%；实现归母净利润2.44亿元，yoy-15.43%；扣非归母净利润为2.35亿元，yoy+7.47%。实施2024年中期分红，每10股派息2.8元（含税），现金分红比例约94.21%。 营业收入快速增长，投资收益影响归母业绩增速，扣非归母业绩增长稳健。2024H1实现营业收入39.08亿元（yoy+19.77%），Q1、Q1各季度公司营收分别同比+33.37%、+12.74%，Q2公司整体营收实现稳健增长。2024H1公司归母净利润2.44亿元（yoy-15.43%），期内公司非经常性损益大幅减少6084万元，剔除此项影响，公司扣非归母净利润为2.35亿元（yoy+7.47%），公司主营业绩增长稳健，其中Q1、Q2各季度公司扣非归母净利润增速分别+38.34%、-3.72%，Q2公司扣非归母净利润增速小于营收增速，主要系毛利率下降、信用减值损失增加等综合影响。 H1装饰材料营收增速亮眼，裕丰汉唐营收持续收缩。 分业务看，1）装饰材料：装饰材料业务营收32.82亿元（yoy+29.01%），其中，板材产品收入为21.46亿元（yoy+41.45%），板材品牌使用费（含易装）2.19亿元（yoy-11.59%）；其他装饰材料9.16亿元（yoy+17.71%）。期内，板材产品和其他装饰材料营收均实现快速增长，板材产品营收同比高增，主要系去年同期低基数叠加公司持续推动多渠道运营、提升产品市场竞争力所致。2）定制家居：定制家居营收5.94亿元（yoy-11.41%），其中全屋定制收入3亿元（yoy+22.04%），地板1.63亿元（yoy+2.16%）、木门0.10亿元（yoy+32.69%）、工程端裕丰汉唐1.34亿元（yoy-48.63%），零售端全屋定制营收实现快速增长，工程端裕丰汉唐营收下滑幅度较大拖累定制家居板块营收增速。 毛利率同比下降，期间费用率控制有效。从毛利率来看，2024H1公司综合毛利率为17.47%，同比-2.88pct，其中装饰材料业务毛利率同比大幅下降3.06pct至16.74%，主要系板材销售毛利率同比-0.42pct叠加高毛利率的品牌使用费营收下滑所致。从费用率看，期内公司期间费用率为6.95%，同比下降2.81pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别yoy-0.48pct/-1.69pct/-0.41pct/-0.25pct，期内公司管理费用同比减少25.04%，主要系股权激励费用同比减少3676万元。从减值看，针对青岛裕丰部分地产客户的应收逾期情况，期内公司计提信用减值损失6537万元（同比+4715万元），公司投资收益1835万元（同比-2957万元）。在多因素综合情况下，期内公司销售净利率为6.95%，同比-2.81pct。从现金流看，期内公司经营性现金流为2.78亿元（yoy-44.16%），主要系公司购买商品和劳务支付的现金增加3.85亿元。 装饰材料多渠道运营，定制家居结构持续优化，高端板材龙头成长可期。1）装饰材料：公司作为装饰板材领域领军企业，品牌影响力突出，坚持多渠道运营，加速拓展渠道客户。①在传统零售渠道，加速推进乡镇市场布局，期内公司装饰材料业务完成乡镇店招商742家，完成乡镇店建设421家。截至6月末，公司装饰材料门店共4322家，其中乡镇店1168家，易装门店914家。②家具厂，公司持续扩大与家具厂合作数据，快速抢占市场份额，截至6月末，公司经销商体系合作家具厂客户约2万家。③家装公司，针对各类型家装公司，公司推出基础材料套餐及易装定制等多种合作模式，力争和全国TOP50家装龙企达成战略合作。2）定制家居：零售端立足华东优势地区，坚持产品中高端定位，打造区域性强势品牌，截至6月末，公司定制家居专卖店共800家，其中家居综合店340家（含全屋定制252家），全屋定制248家，地板店143家，木门店69家。工程端以控规模降风险为主，将业务重点聚焦央国企客户，同时积极发展工程代理业务，预计后续对公司的影响逐步减弱。 盈利预测和投资建议：公司作为高端零售板材龙头，现金流表现亮眼，分红比例和股息率高，在C端优势渠道加大乡镇市场拓展，并大力拓展小B渠道，定制家居业务结构持续优化，中长期成长可期。考虑到大B地产端需求疲软，我们下调公司业绩预测，预计2024-2026年公司分别实现营业收入100.53亿元、110.87亿元和120.94亿元，分别同比增长10.92%、10.29%和9.08%，实现归母净利润6.25亿元、7.76亿元和9.02亿元，分别同比-9.32%、24.11%和16.28%。动态PE分别为12.6倍、10.1倍和8.7倍，维持“买入-A”评级，给予目标价11.25元，对应2024年PE为15倍。 风险提示：下游需求不及预期；渠道拓展不及预期，市场开拓不及预期；产品升级不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨等。

　　兔宝宝(002043) 投资要点 事件：2024年8月27日，公司发布2024年半年度报告，24H1公司实现营收约39.08亿元，同比+19.77%，归母净利润约2.44亿元，同比-15.43%，扣非归母净利润约2.35亿元，同比+7.47%。单季度来看，24Q2公司实现营收约24.25亿元，同比+12.74%，实现归母净利润约1.56亿元，同比-27.34%，实现扣非归母净利润约1.54亿元，同比-3.72%。同时公司中期分红预案为拟每10股派发现金红利2.8元（含税），合计分红2.30亿元，占当期归母净利润的94.21%。 装饰材料收入维持高增，定制家居收入小幅下降。24年上半年，在面临国内家装需求不足及市场竞争加剧的局面下，公司团队扎开云网页版 开云kaiyun实推进各项业务发展目标，保持稳健发展，24H1装饰材料业务/定制家居业务实现营收约32.82/5.94亿元，同比+29.01%/-11.41%，毛利率约16.74%/20.71%，同比-3.06/-0.33pct。 1）装饰材料业务持续推动多渠道运营：24H1公司装饰材料业务下板材产品收入约21.46亿，同比+41.45%，板材品牌使用费收入（含易装品牌使用费）约2.19亿元，同比-11.59%，其他装饰材料收入约9.16亿元，同比+17.71%。公司在传统零售渠道加速推进渠道下沉和密集分销，重点开发和精耕乡镇市场，24H1公司完成乡镇店招商742家，完成乡镇店建设421家，截至24H1公司装饰材料门店共4322家，其中乡镇店1168家，易装门店914家。此外公司持续加强小B端开发，家具厂、家装公司、工装业务等渠道稳健增长。 2）定制家居业务本部稳健增长，青岛裕丰汉唐拖累较大：24H1零售板块全屋定制业务实现收入约3亿元，同比+22.04%，坚持中高端定位，以优质四大基材为核心，并立足华东区域打造区域性强势品牌，24H1公司定制家居专卖店共800家，其中家居综合店340家（其中含全屋定制252家），全屋定制248家，地板店143家，木门店69家；工程定制业务的青岛裕丰汉唐24H1实现收入约1.34亿元，同比-48.63%，经营策略以持续控规模降风险，聚焦优质地产客户为基调，并发展工程代理业务，借助兔宝宝渠道优势提升工程代理商收入占比。 控费卓有成效，减值损失增加。24H1公司费用率约6.95%，同比-2.81pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.88%/2.82%/0.74%/-0.50%，分别同比-0.47/-1.69/-0.24/-0.41pct。24H1公司管理费用率下降明显，主要系股权激励费用减少；财务费用率下降主要系利息支出同比减少，利息收入同比增加所致。尽管费用率下降较多，但公司24H1信用及资产减值损失合计约0.79亿元，同比+264.11%，或主要系子公司青岛裕丰汉唐各类应收款项减值。叠加23H1较高的非经常性收益基数，公司24H1归母净利润同比-15.43%至2.44亿元，归母净利润率6.25%，同比-2.60pct；扣除非经常性损益因素后，扣非归母净利润同比+7.47%至2.35亿元，扣非归母净利润率6.00%，同比-0.69pct。 新零售模式加速建设，助力门店业务平稳发展。为迎合流量线上化以及年轻消费者购买习惯的变化，公司新零售中心持续赋能经销商门店转型新零售营销模式，与公司共同构建1+N的新零售矩阵，开展天猫、京东、抖音等电商、新媒体平台运营，为经销商门店提供业务派单和品牌推广赋能。截至24H1，已共有2000多家门店实现新零售业务模式导入，其中有500多家门店已实现新零售高质量运营，较23年末增加100家。我们认为，公司加速建设新零售模式，有利于通过线上运营实现同城引流获客，助力门店业务平稳发展。 投资建议：我们认为，公司作为国内板材龙头，拥有坚实的品牌、产品和渠道优势，近年来不断发力建设小B端渠道，有望成为公司后续业绩高增的核心驱动。我们维持此前盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为7.77、8.87和10.30亿元，现价对应PE分别为9.94、8.71和7.50倍，维持“买入”评级。 风险提示：地产开发商资金状况好转不及预期、地产销售面积复苏不及预期、全屋定制渠道发展受阻。

　　兔宝宝(002043) 核心观点 Q2收入增长有韧性，扣非净利小幅下滑。2024H1公司实现营收39.1亿元，同比+20.0%，归母净利润2.44亿元，同比-15.4%，扣非归母净利润2.35亿元，同比+7.5%，EPS为0.35元/股，同时公司拟中期分红10派2.8元（含税）；其中Q2单季度实现营收24.3亿元，同比+12.7%，归母净利润1.6亿元，同比-27.3%，扣非归母净利润1.5亿元，同比-3.7%。收入增长保持韧性，利润同比承压主因1）裕丰汉唐控规模降风险，叠加减值计提增加，收入利润同比下滑；2）投资收益同比减少和证券投资公允价值变动影响，报告期实现投资收益0.18亿元，同比减少0.3亿元，同时持有联翔股份公允价值变动-0.23亿元。 乡镇下沉+小B渠道拓展持续贡献板材增长，全屋定制继续逆势提升。2024H1装饰材料/定制家居业务分别实现营收32.8/5.9亿元，同比+29.0%/-11.4%，其中装饰材料业务中的板材/板材品牌使用费/其他装饰材料收入分别为21.5/2.2/9.2亿元，同比+41.5%/-11.6%/+17.7%，板材业务同比大幅提升主因公司持续推动多渠道运营，加速推进乡镇市场布局和家具厂渠道拓展，同时主动控制A/B类收入结构占比，截至2024H1装饰材料门店共4322家，其中乡镇店1168家，报告期完成乡镇店招商742家，完成乡镇店建设421家，合作家具厂客户达20000家；定制家居业务中全屋定制/裕丰汉唐收入分别为3.0/1.34亿元，同比+22.0%/-48.6%，全屋定制持续开拓、继续保持逆势增长，同时继续稳定并控制裕丰汉唐工程业务规模，收入占比大幅下降。费用率优化明显，收现比整体保持较好水平。2024H1综合毛利率17.5%，同比-2.9pp，主要受A/B类收入结构变动影响，期间费用率7.0%，同比-2.8pp，其中销售/管理/财务/研发费用率-0.5pp/-1.7pp/-0.4pp/-0.2pp，管理费用降低主因股权激励费用同比减少。2024H1经营性现金流净额2.8亿元，同比-44%，收现比/付现比1.0/0.95，上年同期1.08/0.92，其中Q2单季经营性现金流净额11.6亿元，同比+101%，收现比/付现比1.01/0.55，上年同期1.02/0.78，主要受付款节奏波动影响，回款总体良好；截至2024H1末应收票据及账款+应收款融资+其他应收款+合同资产合计10.7亿元，同比-22.4%。 风险提示：地产复苏不及预期；渠道拓展不及预期；应收账款回收不及预期投资建议：多渠道拓展贡献成长，高分红价值持续凸显，维持“优于大市”看好渠道下沉及小B渠道对板材业务的拉动，以及依托板材优势定制家居业务的突破成长。考虑整体需求偏弱及减值计提影响，下调24-26年EPS为0.84/1.01/1.16元/股（前值0.91/1.04/1.18元/股），对应PE为10.9/9.1/8.0x，公司持续重视股东回报，积极实施中期分红，分红率达94.2%，高分红价值持续凸显，维持“优于大市”评级。

　　兔宝宝(002043) 投资要点 事件：公司发布2024年半年报。2024H1公司实现营收39.08亿元，同比+19.77%；归母净利2.44亿元，同比-15.43%；扣非后归母净利2.35亿元，同比+7.47%。其中，Q2公司实现营收24.25亿元，同比+12.74%；归母净利1.56亿元，同比-27.34%。 持续推动多渠道运营，装饰板材稳健增长。24H1公司装饰材料业务实现收入32.82亿元，同比+29.01%，其中板材产品收入为21.46亿元，同比+41.45%，板材品牌使用费（含易装品牌使用费）2.19亿元，同比-11.59%，其他装饰材料9.16亿元，同比+17.71%。门店零售方面公司持续推动渠道下沉，加速推进乡镇市场布局，24年上半年公司装饰材料业务完成乡镇店招商742家，完成乡镇店建设421家。小B渠道方面，公司大力推动各地区家具厂业务的开拓，24H1末公司经销商体系合作家具厂客户约20,000家。定制家居业务方面，24H1兔宝宝全屋定制实现收入3亿元，同比+22.04%；裕丰汉唐实现收入1.34亿元，同比-48.63%。 期间费用有所摊薄，投资收益、公允价值损益等因素影响当期业绩。2024H1公司销售毛利率17.47%，同比变动-2.88pct，主要系上半年装饰板材以A类模式结算占比较高。期间费用率方面，2024H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-0.48/-1.69/-0.25/-0.41pct，期间费用均有所摊薄。此外，公司24H1公允价值变动损益-2279万元，主要系持有的联翔股份的股票产生的公允价值变动损益。2024H1公司投资收益1835万元，较上年同期减少2957万元。2024H1公司信用减值损失-6537万元，较上年同期多计提4715万元。 经营性现金流有所下滑，积极实施中期分红。2024H1公司经营活动现金净流量2.78亿元，同比-44.16%，主要购买商品和劳务支付的现金增加。2024H1公司每10股派发现金红利2.8元，分红率高达94.21%。 盈利预测与投资评级：公司是装饰板材行业龙头，公司在巩固C端经销渠道优势的同时，应对行业趋势变化公司积极拓展小B家具厂、装修公司等渠道，积极进行渠道下沉、异地扩张并进行分公司管理优化管理模式。成品家居业务领域，公司积极落实“零售+工程”双轮驱动战略，全屋定制等快速发展，工程市场短期承压优化客户结构，未来经营更加稳健。考虑到裕丰汉唐业务收入及业绩下滑较多，我们下调公司2024-2026年归母净利润预测为6.95/8.39/9.49亿元（前值为7.77/9.21/10.46亿元），对应PE分别为11X/9X/8X，考虑到公司装饰材料业务稳健发展，维持“增持”评级。 风险提示：下游房地产竣工不及预期的风险、行业竞争加剧的风险、应收账款回款风险。

　　兔宝宝(002043) 营业收入增速较快，高比例中期分红回馈投资者 24H1实现收入39.08亿，同比+19.77%，归母、扣非净利润为2.44、2.35亿，同比-15.43%、+7.47%；24Q2单季实现营收24.25亿，同比+12.74%，归母、扣非净利润为1.56、1.54亿，同比-27.34%、-3.72%。Q2单季利润承压主要由于毛利率下滑及投资收益减少所致。24年上半年现金分红2.30亿（含税），分红比例为94.21%。考虑到地产销售端承压，我们略微下调公司盈利预测，预计公司24-26年归母净利润为7.2/8.3/9.4亿（前值为7.9/9.2/10.7亿），对应PE为10.6/9.2/8.2倍，维持“买入”评级。 装饰材料业务实现稳健增长，毛利率短暂承压 分行业看，24H1装饰材料和定制家居业务分别实现收入32.82、5.94亿，分别同比+29.01%、-11.41%，毛利率为16.74%、20.71%，同比变动-3.06pct、-0.33pct。定制家居业务坚持“零售+工程”双轮驱动战略，全屋定制业务实现收入3亿元，同比+22.04%，青岛裕丰汉唐实现收入1.34亿元，同比-48.63%。上半年公司定制家居专卖店共800家较年初增加18家，其中全屋定制新增45家至248家。分产品，柜类、品牌使用费实现营收4.18、2.22亿，同比-16.18%、-12.14%，毛利率为22.37%、99.39%，同比-0.42pct、+0.3pct。24H1综合毛利率为17.47%，同比-2.89pct，24Q2单季毛利率为17.23%，同比下滑1.89pct。 多元业务渠道加速拓展，发展势头强劲 装饰业务分渠道看，渠道/非渠道营收占比分别为55.42%/26.47%，渠道业务收入21.66亿，同比+26.10%，从地域划分来看，优势区域华东实现14.79%的增长，华北、华中、西北区域实现40%以上增长；非渠道业务收入10.34亿，同比+33.91%。定制家居业务分渠道看，大宗业务/经销渠道分别实现收入1.67、3.55亿，同比-42.6%、+16.78%。24H1公司加速布局乡镇市场，完成乡镇店招商742家，完成乡镇店建设421家。截至24H1公司装饰材料门店共4322家，其中易装门店914家，分别同比增加557、5家；家具厂渠道，经销商体系合作家具厂客户达20000家，同比增加约4000家。新零售中心与公司共同构建1+N的新零售矩阵，有近500多家门店实现新零售高质量运营。 控费效果整体较好，净利率有所下滑 24H1期间费用率同比下滑2.81pct至6.95%，销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-0.47/-1.69/-0.24/-0.41pct，管理费用同比下降25.04%主要系股权激励费用减少。24H1资产及信用减值损失为0.79亿，同比增加0.58亿，投资净收益同比减少0.3亿，综合影响下24H1净利率为6.36%，同比-2.69pct。24H1公司CFO净额为2.78亿，同比少流入2.20亿，收付现比分别为99.96%、94.82%，同比-7.97、+2.78pct。24H1应收账款较年初减少1.66亿，主要为裕丰汉唐应收账款减少。 风险提示：原材料价格大幅上涨；下游需求不及预期；渠道拓展不及预期。

　　兔宝宝(002043) 投资要点： 兔宝宝（002043）发布2024年中报，公司上半年实现营业收入39.08亿元，同比增长19.77%；归母净利润2.44亿元，同比下降15.43%。 营收增长明显，但归属净利润承压。2024年上半年公司实现营业收入39.08亿元，同比增长19.77%；归母净利润2.44亿元，同比下降15.43%；扣非净利润为2.35亿元，同比增加7.47%。公司计提信用及资产减值损失合共0.79亿元，同比大幅提升，带来业绩承压。其中第二季度营业收入24.25亿元，同比增长12.74%，环比增长63.57%；归母净利润1.56亿元，同比下降27.34%，环比增长75.71%。另外公司拟向全体股东每10股派发 现金红利2.8元（含税）。 板材及全屋定制增长理想，工程定制业务大幅下降。分业务看，上半年公司装饰材料业务实现收入32.82亿元，同比增加29.01%，其中板材产品收入为21.46亿元，同比增长41.45%，板材品牌使用费（含易装品牌使用费）2.19亿元，同比减少11.59%，其他装饰材料9.16亿元，同比增长17.71%。定制家居业务实现营业收入5.94亿元，同比减少11.41%，其中兔宝宝全屋定制业务实现收入3亿元，同比增长22.04%，工程定制业务的青岛裕丰汉唐实现收入1.34亿元，同比减少48.63%。 费用管控成效明显。上半年公司销售、管理、财务及研发费用率分别为3.88%、2.82%、-0.50%及0.74%，同比分别下降0.47、1.69、0.41及0.24个百分点，总费用率为6.95%，比去年同期下降了2.81个百分点。特别是在第二季度，各项费用率进一步降低，单季总费用率降至5.92%，同比下降1.98个百分点，环比下降2.72个百分点，反映出公司在费用控制上取得明显成效。 应收大幅降低，现金流状况改善。2024年上半年公司资产负债率略微上升0.44个百分点至47.22%，应收账款同比大幅减少19.32%，至9.64亿元，公司在应收账款管理上取得显著进步，也与公司持续优化销售体系有关。上半年经营性现金流净流入为2.78亿元，同比增加2.20亿元，其中第二季度经营性现金流净流入高达11.59亿元，同比增加5.83亿元，体现出公司现金流状况大幅改善。 总结与投资建议：公司深耕以家具板材为核心的装饰材料领域，经过30余年发展，已成为国内销售规模最大、渠道覆盖最广、专卖店数量最多、经营品类最全的行业龙头企业之一。公司以板材业务为主、定制业务为辅的经营策略，销售渠道多元，并且持续优化升级，近年聚焦于有发力空间的小B渠道（家装公司、家具厂等），持续稳定提升公司的市场占有率，公司业绩也将具备韧性。预测公司2024-2026年EPS分别为0.92元、1.03元和1.15元，对应当前股价PE分别为10倍、9倍和8倍，建议关注。 风险提示：房地产优化政策出台力度低于预期，“房住不炒”仍持续提及，地方政府救市政策落实及成效不足，楼市销售复苏低于预期带来行业需求下降。基建投资增速低于预期，带来行业需求下滑。宏观经济转弱，带来建材消费需求不足。公司两翼业务及新产品拓展低于预期。公司市场份额提升及业绩增长低于预期。

　　兔宝宝(002043) 事件: 2024年8月27日，兔宝宝发布2024年半年报：2024H1，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润39.1/2.4/2.3亿元，分别同比+19.8%/-15.4%/+7.5%；2024Q2，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润24.3/1.6/1.5亿元，分别同比+12.7%/-27.3%/-3.7%。 投资要点: 板材收入增长亮眼，工程业务有所承压：2024H1装饰材料业务/定制家居业务收入为32.8/5.9亿元，同比+29.0%/-11.4%；收入占比为84.0%/15.2%，同比+6.0/-5.4pct；毛利率分别为16.7%/20.7%，同比-3.1/-0.3pct。装饰材料中，板材产品/板材品牌使用费（含易装品牌使用费）/其他装饰材料收入为21.5/2.2/9.2亿元，分别同比+41.5%/-11.6%/+17.7%。定制家居业务中，全屋定制/裕丰汉唐收入3.00/1.34亿元，同比+22.0%/-48.6%，其中裕丰汉唐净利润亏损6995万元，同比多亏3643万元，主要系收入大幅下滑以及计提应收账款减值所致。 坚持渠道下沉，多渠道布局加速：公司坚持密集分销与渠道下沉并行，大力探索乡镇增量空间。截至2024H1，公司在全国建立5122家体系专卖店，较2023年末增加575家。分业务，1）板材业务，门店共4322家，较2023年末增加557家，其中乡镇店1168家，易装定制门店914家，2024H1完成乡镇店招商742家，完成乡镇店建设421家；2）定制家具业务，专卖店共800家，较2023年末 增加18家，其中全屋定制248家，较2023年末增长45家。 非经常性损益影响归母净利润，2024Q2现金流大幅改善：2024H1公司毛利率/归母净利率/扣非归母净利率分别为17.5%/6.2%/6.0%，分别同比-2.9/-2.6/-0.7pct。其中，非经常性损益变动较大主要系：1）2024H1公允价值变动损失为2279万元，去年同期为-81.6万元，主要系权益工具投资的公允价值变动所致；2）2024H1投资收益为1835万元，去年同期4792万元，主要系2023H1转让子公司股权导致基数较高。2024H1，公司期间费用率6.9%，同比-2.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.9%/2.8%/0.7%/-0.5%，同比-0.5/-1.7/-0.2/-0.4pct。其中，1）管理费用率下降较多主要系2024H1股权激励费用减少；2）财务费用减少主要系2024H1利息支出同比减少，利息收入同比增加。2024H1公司资产负债率/有息负债率为47.2%/1.0%，同比+0.4/-4.7pct。2024H1公司经营性净现金流2.78亿元，同比-44.2%，主要系2024Q1购买商品和劳务支付的现金增加。单季度来看，2024Q2毛利率/归母净利率/扣非归母净利率为17.2%/6.4%/6.4%，同比-1.9/-3.5/-1.1pct，环比-0.6/+0.4/+0.9pct。2024Q2经营性净现金流11.6亿元，同比+101.0%，现金流大幅改善，主要得益于销售商品、提供劳务收到的现金增多以及购买商品、接受劳务支付的现金减少；同期，收现比为101.4%、同/环比为-0.9/+3.9pct。 加码中期分红，股息率或可达6.3%：公司规划2024-2026年每年现金累计分配利润应不少于公司当年实现可供分配利润的50%。公司自2011年以来即连续实施分红，上市以来分红融资比达148.8%，2021-2023年的分红比例分别为51.0%/94.8%/66.1%。2024H1，公司实施中期分红，现金分红总额达2.3亿元，中期分红比例达95.4%。根据2024年8月27日收盘价测算，假设取前三年分红比例均值70.6%，根据我们2024年的盈利预测，预计公司全年股息率有望达到6.3%。 盈利预测和投资评级：公司为国内板材龙头，具备品牌、渠道、产品、供应链等多重优势。一方面，公司坚持渠道下沉、多渠道布局，逐步挖掘家具厂、乡镇渠道等增量空间，未来业绩成长可期；另一方面，公司基于优质的现金流及净利润，在需求下行期中维持较高业绩韧性，我们认为后续有望继续保持每年高比例分红。我们预计公司2024-2026年营业收入为101.5/112.0/123.1亿元，归母净利润为6.9/8.3/9.8亿元，EPS为0.8/1.0/1.2元，对应PE为11.0/9.2/7.8倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：地产需求超预期下滑；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧；乡镇、家具厂等多渠道拓展不及预期；应收账款减值风险。